近日，华安证券发布了关于电子烟行业的研报，对电子烟各环节（雾化、HNB、烟草薄片、合成尼古丁、烟具等）市场规模及长期空间进行了假设测算，限于篇幅原因，本篇仅针对雾化板块的用户规模和市场增长空间进行分析，详情如下：
综合来看，减害趋势+科技创新+政策正名齐发力，电子烟行业长期空间广阔。从行业属性来看，集“减害+创新”于一身，电子烟是顺应时代趋势的好生意。
之所以说是一门好生意，因为电子烟具备“盈利强+需求稳定”的特性。
2021年11月电子烟正式纳入《烟草专卖法》，2022年上半年细则有望出台，电子烟加征消费税后一定程度影响企业盈利能力，但我们对此保持乐观，认为行业中长期增长空间广阔，监管规范后行业步入高质量增长，以时间换空间，未来长期增长空间广阔。
用户规模上，受国内控烟趋严，以及中国及全球范围减烟降害宣传影响，近年来传统卷烟用户增长停滞。而伴随电子烟减害基调已定，龙头企业加大研发创新、技术迭代加强使用体验，政策正名媒体转向，预期消费者培育稳步推进，国内外电子烟用户数量稳步增长。
根据传统卷烟和电子烟行业政策及发展趋势，我们对烟民总数和电子烟用户规模的增速进行测算。我们认为到2030年，中国及全球电子烟用户渗透率有望分别达到26.00%和25.43%，用户规模及渗透率较2021年均有4倍左右的增长。
渗透率增长缓慢主要由于相应行业监管政策尚未出台（尤其是监管主体未明确），行业长期处于粗放式增长阶段，同时媒体负面宣传阻碍消费者培育。延续前文分析，随着减害定调+科技创新+政策正名同发力，后续中国电子烟用户渗透率有望稳步增长。
出口内销双向发力，长期增长可期
中国电子烟产业发展迅速，出口规模逐年提升。
中国具备集原材料、研发、生产、销售、包装、出口于一体的完整电子烟产业链，是电子烟生产链的核心国家。截至2021年5月，拥有电子烟相关企业 8. 3万家，其中2021 年新增3.8 万家。
从中期测算来看，2030年中国雾化烟规模有望突破2000亿元。
据Euromonitor数据，2020年中国雾化电子烟市场销售额142亿元，品类渗透率约0.8%，2015-2020年CAGR为41.6%；据《蓝皮书》和东方烟草报，2020年全球新型烟草市场规模386亿美元，品类渗透率5.0%。
当前中国和全球渗透率具备差距，中国电子烟替烟转化渗透率较低。若参照过往数据，由于烟草总体市场增速较为稳定，我们认为中长期（2022-2030年）由于政策明晰、供给端发力以及消费意识增强，电子烟用户数增加等因素，电子烟市场将稳步增长。
若基于短、中长期增速假设，预计2030年中国雾化电子烟市场规模有望突破2000亿元，较2021年增长接近9.2倍，品类渗透率有望达到9.5%；同时全球新型烟草市场规模（雾化+HNB）有望突破2700亿美元，较2021年增长2.3倍，品类渗透率达25.7%。
若参照美国成熟市场，中国雾化电子烟市场长期稳态下或存在3-4倍空间。
（1）从用户人数口径来看，中美电子烟用户数相当，但是考虑到人口基数、烟民规模等因素，国内市场电子烟渗透（对卷烟的替烟转化）仍有不足。中国的总人口数是美国的4.3倍，烟民数量是美国的8.5倍，而美国雾化电子烟人次渗透率5.5%，约是中国市场的5倍；
（2）从销售额口径来看，2020年美国雾化电子烟市场规模和人均消费都大致相当于中国的3-4倍。我们认为由于美国雾化市场仍在增长，通过大致估算，在保守情况下中国雾化电子烟长期稳态下或存在3-4倍增长空间。
对标美国减害趋势下替烟转化持续进行，中性情境下长期存在近10倍增长空间。
由于科技进步及技术迭代，雾化电子烟未来使用体验有望持续优化。同时在减害趋势下，雾化电子烟对传统卷烟的替烟转化也将持续进行。基于品类渗透以及人次渗透两种视角，我们分别用两种方法测算雾化电子烟长期稳态下的市场空间。
🔹 方法一：基于雾化电子烟品类渗透率的空间测算。与市场普遍采用的电子烟对卷烟的替代渗透率不同，考虑到除了对原有烟民的替代之外，雾化电子烟相对于HNB更能吸引新烟民（具备争议），我们采用雾化电子烟品类渗透率进行测算。
我们以2021年17703亿元的传统卷烟市场规模为基准，若参照美国市场2019年7.1%的品类渗透率，以及未来减害趋势下仍具备成长空间，我们选取长期稳态下10%的品类市占率作为中值，计算得到中国雾化电子烟市场空间约1967亿元，较2021年存在约9倍的增长空间；
🔹方法二：基于烟民转化率和人均消费的空间测算。我们参考美国2020年人均雾化电子烟消费521美元以及47.3%的雾化电子烟吸食人群占总烟民比例进行测算。但考虑到美国电子烟雾化烟吸引青少年带来增量，而中国对青少年吸烟管制严格，美国以老烟民为基准的导致烟民转化率指标数值偏大失真，因此我们对计算方法进行优化调整。
🔹方法二（优化）：基于雾化电子烟人次渗透率和人均消费的空间测算。若参照美国2020年雾化电子烟人次渗透率5.5%和人均消费521美元，但考虑到中国消费水平偏低以及实际换弹频次和价格的因素，因此给出人次渗透率5%、人均消费2400元的中值，计算得出市场规模空间平均为1680亿元，较2021年增长7.5倍。
综合以上方法，我们分别对两种方法下的测算结果进行情境假设分析，并对同一情境下的两种方法得到的测算结果区间取并集，我们认为在长期稳态下，中国雾化电子烟的市场空间在保守/中性/乐观情景下的区间分别为1100-1500亿元/1400-2100亿元/2200-2800亿元，较2021年市场规模分别存在4.6-6.6倍/6.1-9.7倍/10.2-13.2倍的增长空间，中性情境下长期存在近10倍增长空间。
结合格局演变来看，在未来有三大趋势：
趋势一：产业趋于一体化，龙头品牌有意愿与制造商深度绑定。
趋势二：渠道发展面临考验，渠道+客户资源管理或是关键。
趋势三：头部聚集效应显著，带动全产业链发展。
长期来看，头部聚集效应最终会促使电子烟产业步入全产业链协同发展的新阶段，形成需求本位竞争的新格局。
风险提示：市场空间测算基于假设或特定情境存在误差、规定细则出台不及预期、行业竞争加剧。
文章内容节选自：「轻工严选」公众号，马远方《电子烟：各环节市场规模及长期空间假设测算》
